圍繞著香港長(zhǎng)江和記實(shí)業(yè)（下文簡(jiǎn)稱“長(zhǎng)和”）向貝萊德出售全球港口的事件，輿情愈演愈烈，此時(shí)出現(xiàn)了一種觀點(diǎn)，覺得提倡“鐵骨錚錚”是拿棍子打人，企業(yè)經(jīng)營(yíng)自有其規(guī)律，應(yīng)當(dāng)“在商言商”，不要將正常的商業(yè)行為泛政治化。
那么，事實(shí)真是如此嗎？
這幾天我已經(jīng)看到一系列論證“鐵骨錚錚”與“在商言商”關(guān)系的文章，我想先從“在商言商”開始說起，借著長(zhǎng)和自己多年來的開口，看看這筆交易真的符合“在商言商”嗎？
一、出售本就違反了“在商言商”
這些天論證“在商言商”的文章很多，可是很遺憾，除了一小部分引用了長(zhǎng)和零星財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以外，絕大多數(shù)居然對(duì)此繞道而行，更不用說結(jié)合長(zhǎng)和近年的業(yè)績(jī)報(bào)告與投資者大會(huì)信息發(fā)布，去完整復(fù)盤長(zhǎng)和對(duì)自家港運(yùn)業(yè)務(wù)的理解。
既然是“在商言商”，怎能不先看看這個(gè)“商”一直以來是怎么“言”的呢？
如果按長(zhǎng)和所說，此次交易是公司全球業(yè)務(wù)重組的一部分，是一場(chǎng)“純商業(yè)行為”。那么，如此重大的重組，之前是應(yīng)該有蛛絲馬跡的。不說近年全球港口的“買買買”，當(dāng)年曾奠定長(zhǎng)和如今港運(yùn)業(yè)務(wù)、以及李老先生“超人”之名的和記黃埔收購(gòu)案，又曾經(jīng)歷過怎樣的一番曲折。
然而，這次，我們沒有看到類似的跡象，仿佛真是一場(chǎng)從天而降的并購(gòu)。
在長(zhǎng)和公司官網(wǎng)簡(jiǎn)介與歷年年報(bào)上，始終在強(qiáng)調(diào)自己是全球港運(yùn)業(yè)務(wù)的領(lǐng)導(dǎo)者，自豪之情溢于言表。即使客觀現(xiàn)實(shí)是隨著同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手收并購(gòu)，導(dǎo)致長(zhǎng)和在港運(yùn)業(yè)務(wù)的規(guī)模上排名跌出全球前十，但這只是相對(duì)規(guī)模的縮小，公司港運(yùn)業(yè)務(wù)的效益依然是穩(wěn)步增長(zhǎng)的，尤其是新出爐的2024年業(yè)績(jī)報(bào)告，勢(shì)頭之良好是近年之最。用長(zhǎng)和自己在過往年報(bào)中的評(píng)價(jià)是：“港口部門之貢獻(xiàn)穩(wěn)定。”
以十年周期去統(tǒng)計(jì)長(zhǎng)和港運(yùn)業(yè)務(wù)，其收入、效益占集團(tuán)比重（左圖），以及泊位數(shù)、吞吐量（右圖）都呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的態(tài)勢(shì)。圖片來源：根據(jù)長(zhǎng)和近十年年報(bào)自制
即使在2022-2023年面對(duì)疫情干擾和市場(chǎng)需求下滑影響，長(zhǎng)和吞吐量出現(xiàn)階段性下滑（如上圖），引發(fā)一部分投資者疑慮時(shí)，長(zhǎng)和也沒有表現(xiàn)出任何放棄港運(yùn)業(yè)務(wù)的姿態(tài)，它在2023年主動(dòng)解釋了業(yè)務(wù)增長(zhǎng)承壓的原因，并給出了貨運(yùn)量有望回升的樂觀預(yù)期。
李澤鉅先生在連續(xù)兩年的投資者會(huì)議上對(duì)此都有過細(xì)致的闡述，在2023年他指出長(zhǎng)和自己的港口營(yíng)運(yùn)“算是挺好的”，雖然吞吐量下跌了，但是“貨柜碼頭的箱停在碼頭時(shí)間長(zhǎng)了，倉(cāng)的租也上升了”，整體增長(zhǎng)依然能夠保障，且未來還將在墨西哥、埃及、泰國(guó)等新興市場(chǎng)每年穩(wěn)定釋放5%的產(chǎn)能，不同港口的服務(wù)還能相輔相成，“物流物業(yè)都會(huì)增加貢獻(xiàn)”。
就在此時(shí)，長(zhǎng)和剛剛宣布，將斥資7億美元用于埃及兩個(gè)港口項(xiàng)目的投資，其中包括了亞歷山大港的全新貨柜碼頭。同年，長(zhǎng)和還與沙特東部省的薩勒曼國(guó)王能源園區(qū)簽訂了經(jīng)營(yíng)權(quán)協(xié)議，計(jì)劃在那里開發(fā)保稅國(guó)際陸港及物流區(qū)。
到2024年，李澤鉅又表示，長(zhǎng)和的港口多元化網(wǎng)絡(luò)和地域分布策略，使自己能夠平衡不同地區(qū)的變化，從而保持業(yè)務(wù)的穩(wěn)定性和增長(zhǎng)性。對(duì)于未來的業(yè)務(wù)布局，尤其是面向高潛力市場(chǎng)，他強(qiáng)調(diào)，公司正積極“擴(kuò)大投資，加速發(fā)展”。
長(zhǎng)和不僅是這么說，更是這么做的，實(shí)實(shí)在在的功夫做到了平時(shí)。長(zhǎng)和對(duì)港口運(yùn)維能力的可持續(xù)提升，付出了大量投入，作業(yè)效率在行業(yè)是有口皆碑，這是一項(xiàng)需要持之以恒的“精工出細(xì)活”。
不僅一以貫之，而且與時(shí)俱進(jìn)，長(zhǎng)和在2023年年報(bào)中就承諾：“今后新增之移動(dòng)及固定機(jī)器將全電動(dòng)化或以其他潔凈能源輔助驅(qū)動(dòng)。”2024年中報(bào)披露，港口部門的《設(shè)備電動(dòng)化指令》已于2024年1月強(qiáng)制生效，未來“所有新采購(gòu)或更換之碼頭設(shè)備或卡車均必須以電力驅(qū)動(dòng)”。
做過投資的朋友都知道，重資產(chǎn)企業(yè)正在大面積進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施更換的節(jié)點(diǎn)，是非常敏感的，貿(mào)然拋售可能將導(dǎo)致前期投資都成為“沉沒成本”。
可以說，直到2025年3月5日之前，沒有任何跡象顯示，長(zhǎng)和將放棄自己的港運(yùn)業(yè)務(wù)。
而且港運(yùn)業(yè)務(wù)有沒有前途？最近還有個(gè)足以交叉驗(yàn)證的案例，就在3月17日，巴菲特旗下的伯克希爾-哈撒韋公司又增持了日本五家主要貿(mào)易公司的股份，這些公司里不乏深度參與港口運(yùn)維、數(shù)字化升級(jí)和新型船舶建造的。
此時(shí)就有辯護(hù)者舉證，長(zhǎng)和跨國(guó)運(yùn)營(yíng)太辛苦，賣掉了不賺錢的海外港，專注經(jīng)營(yíng)國(guó)內(nèi)。
這樣的觀點(diǎn)同樣不成立，一是“太辛苦”本身就有待商榷，企業(yè)的新陳代謝與人是不一樣的，半個(gè)多世紀(jì)走過來都“不辛苦”，如今反倒“辛苦”了，更何況長(zhǎng)和對(duì)港運(yùn)的支持，上文已經(jīng)充分列舉其生機(jī)勃勃、雄圖遠(yuǎn)多于疲態(tài)。
至于海外港與境內(nèi)港哪個(gè)更賺錢的問題，我們不否認(rèn)境內(nèi)港至今效益確實(shí)還很突出，但如果從時(shí)間軸橫向比較，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，其實(shí)海外業(yè)務(wù)的效益在上升，境內(nèi)港反而在下降。
2015-2023年長(zhǎng)和名下各港口的EBITDA/收入對(duì)比。圖表來源：作者自制
更何況，境內(nèi)港的營(yíng)收和吞吐量分別占全板塊的4.3%和15.3%，即使假設(shè)和記港口信托所有業(yè)務(wù)都在境內(nèi)，相加后也不過10%和40%，一旦境外港運(yùn)業(yè)務(wù)消失，整個(gè)板塊不僅是業(yè)務(wù)缺失大半，規(guī)模效應(yīng)也將遭受沖擊。
這時(shí)候，我就看到有人來論證了，說是貝萊德可能許以長(zhǎng)和厚利，190億美元是多么大一筆金額，已經(jīng)逼近長(zhǎng)和自身的市值，相對(duì)于EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤(rùn)）則是13倍的估值，已經(jīng)高于同業(yè)好幾個(gè)點(diǎn)了。
然后我一看他的估值依據(jù)：A股、港股……連老外最近都在不斷發(fā)文，吐槽咱這幾個(gè)交易市場(chǎng)的資產(chǎn)被嚴(yán)重低估。
此時(shí)但凡稍稍睜眼看世界，就能知道西方輿論正在彈冠相慶，美國(guó)的主流媒體們引述了行業(yè)期刊《基礎(chǔ)設(shè)施投資者》報(bào)道，布魯克菲爾德（Brookfield）正在尋求將英國(guó)PD Ports的估值提高到EBITDA的20倍。波蘭和加利福尼亞的類似交易市盈率超過16倍。
可以說，即使按照最新的這些案例，貝萊德開給長(zhǎng)和的價(jià)格也難言競(jìng)爭(zhēng)力。
綜上，無論是從經(jīng)營(yíng)邏輯，還是銷售邏輯，都很難想象這是“在商言商”原則下能夠做出的決策，更何況，如此重大的資產(chǎn)出讓，決策周期居然還如此之短。
在相關(guān)報(bào)道中，西方媒體不約而同稱貝萊德取得了“bargain berth”——廉價(jià)的、打折的、抄底的泊位，這一個(gè)bargain，仿佛讓我聽到了滿屏的嘲笑，也看得到自己的心在滴血。
路透社這樣的媒體還毫不顧忌地給出分析：此次貝萊德拿到這樣“明顯的折扣”，可能是地緣政治壓力所致。
緊接著就開始吹噓：“貝萊德在全球擁有廣泛的政府和投資關(guān)系，這將使其能夠達(dá)成其他公司無法完成的基礎(chǔ)設(shè)施交易。”
該報(bào)道的結(jié)尾非常露骨：“在新的世界秩序中，一些人將獲得戰(zhàn)術(shù)優(yōu)勢(shì)，而另一些人則會(huì)成為犧牲品。”已然得意忘形。
好好看看吧，這才是別人家的“在商言商”。
